張濤、路思遠/文

有別于海外多國通脹的持續攀高，我國的物價情況繼續保持著平穩態勢。10月份CPI和PPI同比漲幅分別為2.1%、-1.3%；前10個月CPI累計同比漲幅2.0%，較上年提高了1.1%，而PPI累計同比漲幅5.2%，較上年下降了2.9%。同期歐美多國的通脹漲幅依然位于高位，即便是多年處于通縮的日本，其CPI漲幅也已連續兩個月保持在3%的水平。當前經濟面臨了階段性 “外脹內縮”的通脹局面。

圖1：中國PPI和CPI情況

數據來源：Wind

除了當下通脹存在的內外差異之外，實際上內外通脹的中長期表現與邊際變化更需格外關注。為此，我們選取了日本、德國、美國與中國作為樣本，觀察比較的重點確定為疫后復蘇前、后兩個階段，數據范圍為新世紀以來。

表1：日德美中四國CPI的情況

數據來源：Wind，日本、德國、美國為截止2022年10月末數據，中國為截止2022年10月末數據.

首先，疫情前，各國大多沒有面臨持續的通脹壓力，而日本還持續面臨通縮壓力，2001-2019年期間，日本CPI環比均值僅為0.01%，對應著CPI年漲幅也僅為0.12%，而美國和德國CPI漲幅溫和。中國的通脹環比均值為0.21%，年漲幅為2.55%，處于合意通脹水平，相應中國對外保持了正的利差水平。以10年期國債收益率為例，2001-2019年期間，中美德日的10年期國債收益率均值依次為3.56%、3.30%、2.49%和0.92%。

其次，疫后復蘇階段，海外的通脹壓力快速攀升，而中國通脹則回落。2021至今，雖然歐美貨幣政策出現了方向性的重大調整，而且緊縮力度還在不斷加強，但目前德國和美國CPI的年漲幅仍分別高達8.99%與7.7%，顯示出通脹壓力的巨大。而日本在堅守寬松貨幣政策不變的條件下，其CPI環比漲幅均值也較前期擴大了40倍至0.2%，對應年漲幅為2.43%。反觀我國，貨幣政策在保持中性取向不變的同時，已經開始采取降息等逆周期調控措施，但我們的CPI環比漲幅反而降至0.15%，相應年漲幅也回落至2%以下（1.81%）。

當然海外普遍的高通脹始終令我們對潛在通脹風險存有顧慮。

然而，從目前的情況來看，與海外需求過熱不同，我國主要還是面臨總需求緊縮的問題。在某種程度上講，我們的需求緊縮甚至還起到緩解海外通脹的作用——中國需求的緊縮緩解了海外的輸入型通脹壓力。例如，從美國進口價格漲幅與中國進口增速的同比關系就反映出了此點。

圖2：美國輸入性通脹與中國需求

數據來源：Wind

所以從通脹機理上而言，即便是在后期政策推動下，中國的總需求重返擴張狀態，由此帶來的通脹壓力，也將通過“擠出效應”率先體現在海外，即中國需求的抬升通過國際商品市場價格的傳導機制，對海外需求形成擠壓。而在前期緊縮政策效應持續釋放下，海外需求應有所下滑，屆時也同樣能起到緩解通脹的作用，就像咱們現在承擔的角色。

綜上，從當前和中長期通脹的內外比較來看，通脹暫不會給我們的宏觀逆周期調控形成太多顧慮，反而疫后復蘇階段反映出來的通脹中長期邊際變化需要我們格外關注，尤其是要防止總需求出現意想不到的下滑。因此，政策層面還需繼續增加穩經濟力度，并持續提升政策效率，至于說可能出現的通脹壓力則會因內外需求的錯位得到緩解，而不應成為政策加力的掣肘。

鑒于目前通脹的內外錯位為政策加力提供了難得的窗口期，有別于往年，我們把政策篇作為2023年經濟展望的首篇。

（作者供職于中國建設銀行金融市場部，文章僅代表作者觀點）